碳权投资的产品要素与交易机制

一、中国版ETS碳权交易全国市场 vs 区域市场

如前文《碳权投资的市场概览与监管框架》所指出，市场的核心是定价与交易。碳权市场也不例外，但需谨记碳权市场的政策导向—“碳中和”目标：碳权创设的源起是应对气候变化不利影响的全球努力—控制温室气体排放。所谓碳权，即“碳排放权”的简称，实质上是为促进温室气体减排而结合市场化手段所创设的一种可货币化可交易的财产性权利；其作为一种温室气体减排导向的政策工具，结合了国家强制实行的排放配额以及自愿减排的努力。

就碳权市场而言，目前世界各国主要有两大定价机制—“碳排放权交易”（Emissions Trading System，ETS）以及征收“碳税”（Carbon Tax，CT）。2021年7月，中国政府正式启动碳排放权交易全国市场。全国碳权市场首批纳入交易的发电行业，预计覆盖约40亿吨二氧化碳当量，占全国温室气体排放总量的30%左右。如世界银行2021年5月发布的《碳定价机制发展现状与未来趋势2021》报告（State and Trends of Carbon Pricing 2021）所指出，这将使得中国成为全球最大的ETS碳权交易市场。

自2011年10月国家发改委发布《关于开展碳排放权交易试点工作的通知》（发改办气候[2011]2601号）并启动区域碳权交易市场以来，北京、天津、上海、重庆、湖北、广东、深圳等七个地方已陆续发布了当地的碳权交易管理规则，并建立了相应的区域性碳权交易平台。

图1. 中国版ETS碳权交易全国市场 vs 区域市场

各个区域市场纳入碳权交易的行业各有不同。而2021年7月开启的ETS碳权交易全国市场首批纳入的行业则是发电行业。这一方面是因为在发电行业碳排放相关的各种历史数据及行业数据有比较扎实的基础；另一方面也是源自国家发改委其实于2017年12月便已发布《全国碳排放权交易市场建设方案（发电行业）》（发改气候规〔2017〕2191号），在发电行业探索湖北登记系统+上海交易系统的“双城”模式的ETS碳权交易全国市场。

2021年以来，中国ETS碳权交易全国市场的监管立法进入了快车道，除了已于2021年2月1日起施行的《碳排放权交易管理办法（试行）》（“《碳交易办法》”）以外，生态环境部在2021年5月正式发布了碳权市场的登记、交易及结算规则。全国碳权市场的监管框架已具雏形：

图2. 中国版ETS碳权交易全国市场的监管框架

特别值得一提的是，国务院《碳排放权交易管理暂行条例》（2021年3月草案修改稿）（“《碳交易条例》”）确立了区域碳权市场将逐步退出的明确方向，其第32条规定：“本条例施行后，不再建设地方碳排放权交易市场。本条例施行前已经存在的地方碳排放权交易市场，应当逐步纳入全国碳排放权交易市场。具体步骤和办法由国务院生态环境主管部门制定。”而且《碳交易条例》第32条进一步规定，“纳入全国碳排放权交易市场的重点排放单位，不再参与地方相同温室气体种类和相同行业的碳排放权交易市场。”也就是说，对于首批纳入ETS全国市场的发电行业的重点排放单位而言，将不再参与发电行业同类温室气体品种的区域碳权交易市场。

二、中国版ETS碳权交易全国市场的一二级市场

就碳权交易而言，其涉及到碳权市场可交易的产品、市场参与主体以及交易定价等产品要素：

图3. 中国版ETS碳权交易全国市场的交易要素

就中国碳权市场而言，参与市场交易的主体包括“重点排放单位”（Key Emitting Entity, KEE）以及符合国家有关交易规则的机构和个人（《碳交易办法》第21条）。目前，针对应列入重点排放单位名录的条件已有明确的规定，而针对可以进入全国碳权市场的其他机构或个人投资者的准入门槛则还有待进一步明确。另外，中国碳权交易ETS全国市场的可交易产品为“碳排放配额”，即“碳排放权”，或简称“碳配额”或“碳权”；而其定价则是以“每吨二氧化碳当量价格”为计价单位（详见下文第三节分析）。

类似于股票交易，碳权市场也可简单区分为一二级市场—一级市场是指碳配额的发放，二级市场则是指碳配额的交易。如下文所将详细分析的，中国版ETS碳权交易的一二级市场流转大致可以简要图示如下：

图4. 中国版ETS碳权交易的一二级市场

就碳配额的二级市场交易场所而言，基于前期的区域市场试点尤其是2017年12月发布的《全国碳排放权交易市场建设方案（发电行业）》（发改气候规〔2017〕2191号）项下的先行探索，目前的ETS全国市场延续了湖北登记系统+上海交易系统的“双城”模式：

图5. 中国版ETS碳权交易全国市场的基础设施—“双城”模式

简言之，从生态环境部门向重点排放单位进行碳配额的发放（一级市场），到碳配额在“双城”模式下交易场所的交易（二级市场），构建了中国版ETS碳权交易全国市场。

三、中国ETS碳权市场的交易产品—碳排放配额（CEA）

（一）碳权交易全球市场的可交易产品概览

就ETS碳权交易全球市场来看，可交易的产品种类繁多，但整体可分为强制性的碳配额以及自愿减排努力框架下的碳信用或碳积分。这里面既有特定国家的或其内部特定地区的，也有欧盟这类区域性联盟或者在《京都议定书》各项机制下的国际合作机制（排放贸易机制ET、联合履约机制JI、清洁发展机制CDM等）。而就中国碳权市场来看，则既有强制性的碳配额，也有自愿减排努力框架下的碳信用产品：

图6. ETS碳权交易全球市场的可交易产品概览

（二）碳排放配额（CEA）的界定

根据《碳交易条例》以及《碳交易办法》，全国碳权市场的交易产品为“碳排放配额”，生态环境部可以根据国家有关规定适时增加其他交易产品。

所谓“碳排放配额”（China/Carbon Emissions Allowance, CEA），简称“碳配额”，1个单位碳排放配额相当于向大气排放1吨的二氧化碳当量（《碳交易条例》第33条）。实际上，碳配额就是经过计量后（1单位=1吨二氧化碳当量）的“碳排放权”。而所谓“碳排放权”，简称“碳权”，则是指“分配给重点排放单位的规定时期内的碳排放配额”（《碳交易条例》第33条、《碳交易办法》第42条）。而对于 “国家核证自愿减排量”（CCER），目前则主要是用于在一定比例内抵销应清缴碳配额。

图7. 中国版ETS市场的交易产品—碳排放配额（CEA）

（三）碳排放配额（CEA）的发放机制

碳权交易的前提是存在可供交易的产品—碳排放配额（CEA）。关于碳配额的发放机制，对于已纳入全国碳权市场的行业（首批发电行业，后续其他行业）而言，则是由生态环境部商国务院有关部门，根据国家温室气体排放总量控制和阶段性目标要求，综合考虑经济增长、产业结构调整、能源结构优化、大气污染物排放协同控制等因素，制定碳排放配额总量和分配方案，报国务院批准后公布；而省级生态环境主管部门应当根据公布的碳排放配额总量和分配方案，向本行政区域的重点排放单位分配规定年度的碳排放配额。关于碳配额的发放方式，包括免费分配和有偿分配两种方式，初期以免费分配为主，根据国家要求适时引入有偿分配，并逐步扩大有偿分配比例。[1]

图8. 碳排放配额（CEA）的分配与发放

从目前的免费分配到将来的有偿分配（比如通过单向竞价进行拍卖），其底层逻辑正是“碳中和”这一碳权市场的政策目标导向—碳权价格将越来越高，因生产经营必须有碳排放因而需要获得（基于初始分配或通过二级市场购买）碳配额的企业，将因此支付越来越高的单位成本，从而市场竞争压力将促使其寻求缩减碳排放的生产技术或业务转型。

（四）碳排放配额（CEA）的发放对象—重点排放单位

作为碳配额的发放对象—“重点排放单位”（Key Emitting Entity, KEE），需要达到一定的门槛条件：

图9. 碳排放配额（CEA）的发放对象—重点排放单位

简单来讲，年度温度气体GHG排放量达到2.6万吨二氧化碳当量的，且属于相应碳权市场的覆盖行业（比如对于全国市场而言，目前是发电行业），都应被纳入重点排放单位名录，并将获得相应的碳配额。实践中，各省级环境部门通常会在二季度公布本区域内的重点排放单位。

另一方面，当重点排放单位连续二年温室气体排放未达到2.6万吨二氧化碳当量的，以及因停业、关闭或者其他原因不再从事生产经营活动，因而不再排放温室气体的，则应被环保部门移出重点排放单位名录（《碳交易办法》第11条）。对于被移出重点排放名录的排放主体，其碳权账户的剩余碳配额（如有）通常并不会立即注销，而会给予一定的过渡期间允许其继续在二级市场交易。比如，根据北京市生态环境局2021年4月下发的《关于做好2021年重点碳排放单位管理和碳排放权交易试点工作的通知》，“2021年退出的重点碳排放单位持有的配额仍可在本市碳市场进行交易，有效期至2023年12月31日。有效期结束后，账户内配额自动失效。”而对于纳入ETS全国市场的发电行业，因不符合条件等原因而被移出重点名录的主体所持剩余碳配额，将给予多长时间的过渡期间允许其继续交易，则还有待相关配套规则的明确。

（五）碳排放配额（CEA）的计量单位—二氧化碳当量（CO2-eq）

如《碳交易条例》（第33条）所界定，1个单位碳排放配额相当于向大气排放1吨的二氧化碳当量。碳权市场的核心计量单位是“二氧化碳当量”（CO2 equivalent，常简写为“CO2-eq”或“Co2e”）。而中国ETS全国市场的碳配额交易，也是以“每吨二氧化碳当量价格”为计价单位，买卖申报量的最小变动单位为1吨二氧化碳当量。[2]

图10. 碳排放配额（CEA）的计量—二氧化碳当量（CO2-eq）

根据联合国政府间气候变化专门委员会(Intergovernmental Panel on Climate Change, IPCC)《全球升温1.5°C》特别报告的界定，“二氧化碳当量”（CO2-eq）是根据每种温室气体GHG的全球增暖潜能值（Global Warming Potential, GWP）进行计量的。[3]不同的温室气体具有不同的GWP。也就是说，假定把二氧化碳的全球增暖潜能值视作1，而甲烷（CH4）的GWP值是25，则相当于排放同样重量的温室气体，一吨的甲烷（CH4）排放对全球升温所产生的影响，相当于一吨的二氧化碳（CO2）排放所产生影响的25倍；相应地，从“碳中和”这一政策目标导向来看，一吨甲烷（CH4）排放的定价相当于25倍的一吨二氧化碳（CO2）排放的价格，即，一吨甲烷（CH4）排放配额的价格相当于25吨“二氧化碳当量”（CO2-eq）碳配额的价格。

（六）碳排放配额（CEA）的流转及年度清缴履约

一方面，碳配额（CEA）作为有价金融商品可以在碳权二级市场进行交易。但另一方面，与股票又不完全一样，碳配额并非是基于出资认购所产生的金融产品；其是基于国家为实现“碳中和”的政策目标而通过行政系统（免费或有偿）分配的一种虚拟单位（allowances）。对于因生产经营产生碳排放的重点排放单位，其需要根据经核查确认的上一年度实际发生的碳排放量进行年度清缴履约。

根据《碳交易条例》（第9条）以及《碳交易办法》（第25条至第28条），重点排放单位应当编制该单位上一年度的温室气体排放报告，载明排放量，并于每年3月31日前报生产经营场所所在地的省级生态环境主管部门。经省级生态环境主管部门核查确认的排放数据，将作为重点排放单位碳排放配额的清缴依据。重点排放单位应当在生态环境部规定的时限内，向分配配额的省级生态环境主管部门清缴上年度的碳排放配额。清缴量应当大于等于省级生态环境主管部门核查结果确认的该单位上年度温室气体实际排放量。

图11. 碳排放配额（CEA）的流转及年度核查清缴

而所谓碳配额的“清缴”履约，实际上就是根据年度实际排放量在碳权登记账户系统提交相应的配额指标予以履约。履约后，相应数量的碳配额将予以注销。也就是说，碳配额的清缴履约并非是根据碳配额的单位价格上缴相应的费用，而是向碳排放单位的碳权账户系统提交大于等于实际排放量的碳配额指标。

比如，某单位2020年度的实际碳排放量为100万吨二氧化碳当量（CO2-eq），而该期间的碳配额交易价格约合50元每吨二氧化碳当量（CO2-eq）。那么在2021年清缴履约时，该单位并非是需要按照碳配额交易价格（100万*50元）上缴5000万元；而是要向系统提交大于或等于实际排放量的碳配额指标，即100万tCO2-eq。假如省级环保部门分配给该单位的碳配额是100万tCO2-eq，那么该单位在年度清缴履约时直接提交该初始分配的100万tCO2-eq碳配额即可。按照目前阶段碳配额还处于免费发放阶段，相当于该单位无需为此额外支付成本；而将来有偿分配碳配额阶段，则需要根据有偿分配的单位竞买价格确定其实际成本。

不过，即便目前免费分配阶段，排放单位仍可能需要为其实际排放支付成本。比如，前述例子中，在实际排放量为100万tCO2-eq的情形下，该单位实际获分配的碳配额只有80万tCO2-eq，对于差额的20万tCO2-eq，则需要通过二级市场从其他有富余配额的单位进行购买或者在环保部门进行有偿竞买配额时进行购买。为此，该单位需要支付的成本为1000万元（20万*50元）。反过来，假如该单位初始获分配的配额为120万tCO2-eq。则该单位在进行年度清缴履约时，既可以将全部120万tCO2-eq上缴并全部注销；也可以将比实际排放量100万tCO2-eq多出的20万tCO2-eq的碳配额用于二级市场出售以增加收入，或者结存流转后续年度使用。由于清缴后的碳配额将予以注销并不再进行分配流入市场，因此，前者情形（上缴大于实际排放量的多余配额）相当于出于环保公益目的而自愿注销。

上述碳配额的清缴履约机制可简要图示如下：

图12. 碳排放配额（CEA）的清缴履约机制示例

总之，重点碳排放单位需要按照实际排放量清缴相应的碳配额。对于虚报、瞒报温室气体排放报告的，根据《碳交易办法》，将由市级以上地方生态环境主管部门责令限期改正，处一万元以上三万元以下的罚款（第39条）；而对于未按时足额清缴碳排放配额的，则处二万元以上三万元以下的罚款；逾期未改正的，对欠缴部分，由重点排放单位生产经营场所所在地的省级生态环境主管部门等量核减其下一年度碳排放配额（第40条）。需要特别注意的是，用于清缴履约的碳配额应是实际排放当年分配的或以前年度结转下来的碳配额，而不能是后续年度的新配额；而且用于质押融资或因司法执行冻结等原因无法流转的碳配额通常也不能用于清缴。因此，如果当年配额不足（实际排放量 > 所获发碳配额），则需要通过二级市场购买其他有配额富余单位的碳配额。

四、中国ETS市场的碳配额（CEA）交易机制

（一）中国碳配额（CEA）交易机制概览

中国ETS碳权交易市场的整体交易机制可作如下简要图示：

图13. 中国版ETS碳权交易全国市场的交易机制概览

整体而言，根据有关规定获得省级环保部门所配发的碳配额的重点碳排放单位，每年度需要根据其上一年度实际发生的碳排放量进行年度核查清缴。如果当年配额有富余的（实际排放量 < 所获发碳配额），则可将富余的碳配额通过碳权市场进行出售交易，也可结转下年使用；而如果当年配额不足（实际排放量 > 所获发碳配额），则需要通过二级市场购买其他富余单位的碳配额。

另外，如下文第五节所将进一步分析的，对于应清缴的碳配额，也可通过国家核证自愿减排量交易平台购买相应的国家核证自愿减排量（CCER）对应清缴配额进行一定比例的抵销，然后按照经抵销后的实际排放量进行碳配额的清缴。如文首所提及，作为一种温室气体减排导向的政策工具，碳权交易结合了国家强制实行的排放配额以及自愿减排的努力。而CCER便是一种针对自愿减排努力的激励。通过节能减排相关技术缩减的碳排放量，经过相应程序的核证和登记后，可以出售给有碳排放配额缺口的排放单位，用于在一定比例范围内抵销该排放单位应进行清缴的碳配额。

（二）碳配额（CEA）交易的账户管理

类似于股票交易，碳配额交易也需要开立相应的账户。鉴于目前阶段的“双城”模式，相关交易主体（重点排放单位及符合规定的机构/个人投资者）应分别在登记机构（湖北碳排放权交易中心）与交易机构（上海环境能源交易所）开立相应的碳配额登记账户及交易账户，并对应相应的银行资金账户：

图14. 碳配额（CEA）交易的相关账户类型

就登记机构的碳配额登记账户而言，根据生态环境部2021年5月发布的《碳排放权登记管理规则（试行）》（“《碳登记规则》”），碳市场相关交易主体（重点排放单位及符合规定的机构/个人投资者）可向登记机构申请开立碳配额登记账户，该账户用于记录全国碳排放权的持有、变更、清缴和注销等信息。类似于股票账户，碳配额账户同样要求实名开户。每个登记主体只能开立一个登记账户。登记主体应当以本人或者本单位名义申请开立登记账户，不得冒用他人或者其他单位名义或者使用虚假证件开立登记账户。而且，登记主体的名称、证件执照等相关信息发生变更后，相关主体应及时进行变更登记；因合并、分立、解散等原因丧失主体资格的或者自然人死亡的，应及时注销账户。否则，登记机构发现登记信息与实际情况不符的，可采取限制使用等措施。

图15. 碳配额（CEA）的登记账户管理

（三）碳配额（CEA）的交易方式

关于碳配额的交易方式，目前阶段主要有协议转让以及单向竞价两种方式：

图16. 碳配额（CEA）的交易方式

就碳配额的“协议转让”方式，又具体细分为“挂牌协议”（类似于新三板股票的挂牌转让）以及“大宗协议”（类似于股票的大宗交易）两种交易方式。根据生态环境部2021年5月发布的《碳排放权交易管理规则（试行）》（“《碳交易规则》”）以及上海环境能源所2021年6月发布的《关于全国碳排放权交易相关事项的公告》（沪环境交[2021] 34 号），碳配额（CEA）的挂牌协议交易单笔买卖最大申报量应小于10万tCO2-eq，涨跌幅为前收盘价的10%；而大宗协议交易则是单笔买卖最小申报量应不小于10万tCO2-eq，涨跌幅为前收盘价的30%。

碳配额两大类协议转让的主要交易规则可简要图示如下：

图17. 碳配额（CEA）的协议转让交易方式

除了“协议转让”方式以外，中国碳权市场还提供“单向竞价”方式，不过目前阶段仅提供“单向竞买”功能，暂未开放“单向竞卖”功能。比如，环保部门可通过交易机构组织单向竞买而进行配额的有偿发放：

图18. 碳配额（CEA）的单向竞价交易方式

值得一提的是，生态环境部2020年10月发布的《碳交易规则》征求意见稿还曾规定了除竞价交易及协议转让以外的第三种方式—“有偿竞买”。不过在最终正式发布的《碳交易规则》中则删除了相关条款，有可能是考虑在后续单向竞买的相关业务规则中予以进一步细化明确。根据《碳交易规则》征求意见稿，有偿竞买的操作流程大致如下，以供参考：

图19. 碳配额（CEA）的有偿竞买方式

（四）碳配额（CEA）交易的登记要求

如上提及，重点排放单位等市场交易主体应向登记机构申请开立碳配额登记账户，用于记录全国碳排放权的持有、变更、清缴和注销等信息。相应地，在碳配额流转过程中，包括碳配额的初始发放、后续交易或非交易（合并、分立、司法扣划、继承等）变更以及清缴注销等环节，也要进行相应的登记程序：

图20. 碳配额（CEA）交易的产品登记要求

五、中国版CCER国家核证自愿减排量

上文曾提及，对于纳入重点排放单位名录的温室气体GHG排放单位，其需要根据经核查确认的GHG实际排放量，向环保部门进行年度清缴履约。如果该单位的实际排放量大于其获分配的（包括以前年度未使用而结转的）碳配额，则需要通过碳权市场购买相应差额的碳配额用于清缴履约。除此以外，排放单位也可以通过相应交易平台购买经核证的自愿减排量（CCER）予以一定额度的抵销。

所谓CCER，即中国版的CER。而所谓经认证的减排单位（Certified Emission Reduction Units, CERs），实际上是《京都议定书》第12条规定所规定的“清洁发展机制”（Clean Development Mechanism，CDM）的一种政策路径体现。通过CDM机制，发达国家的投资方（政府或公司）可为发展中国家的温室气体（GHG）减排或移除项目提供资金，并为此而得到经认证的减排单位（CERs）。这些CER可用于兑现发达国家的各自承诺。而根据《碳交易办法》，中国版的经核证自愿减排量（CCER）则是指：“对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证，并在国家温室气体自愿减排交易注册登记系统中登记的温室气体减排量。”

对于该等中国版CCER，实际上早在2012年国家发展改革委便印发了《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》（发改气候[2012]1668号），碳交易先行试点的部分地方也有发布相应的地方规范。中国版CCER于2015年通过“核证自愿减排量交易平台”正式上线交易，但于2017年被发改委叫停：

图21. 中国版CCER国家核证自愿减排量的发展历程

目前在全国碳权市场正式开启后，CCER继续被列为了一种有价值的减排政策工具，明确允许重点排放单位可以使用符合生态环境部规定的国家核证自愿减排量抵销配额清缴。只不过，根据《碳交易办法》（第29条），“重点排放单位每年可以使用国家核证自愿减排量抵销碳排放配额的清缴，抵销比例不得超过应清缴碳排放配额的5%”；而且，“用于抵销的国家核证自愿减排量，不得来自纳入全国碳排放权交易市场配额管理的减排项目。”也就是说，目前已首批纳入碳权交易全国市场的发电行业中的减排项目所产生CCER，则不能用于全国市场发电行业的碳配额清缴抵销。对于发电行业来讲，如需采购CCER用于抵销碳配额清缴，则需要采购其他领域（比如清洁能源或林业碳汇等）节能减排项目所产生的经认证登记的CCER。另外需要注意的是，根据《碳登记规则》（第19条），对于被采购用于抵销应清缴配额的CCER，将会在国家温室气体自愿减排交易注册登记系统注销，不再进入市场二次流通。

简言之，CCER的抵销机制可以简要图示如下：

图22. 碳权交易ETS全国市场背景下的CCER抵销机制

最后，需要提及的是，根据部分区域市场的实践，允许用于抵销应清缴碳配额的产品，除了国家核证自愿减排量CCER以外，还有根据当地有关规定可以用于抵销的其他绿色产品，比如节能项目碳减排量、林业碳汇项目碳减排量、北京低碳出行碳减排量等。

注释：

[1] 《碳交易条例》第8条、《碳交易办法》第14条、第15条。

[2] 《全国碳排放权交易管理规则（试行）》第13条。

[3] IPCC《全球升温1.5°C》特别报告附录术语表， s.ipcc.ch/site/assets/uploads/sites/2/2019/10/SR15_Glossary_chinease.pdf。